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耶鲁大学首席投资官戴维·斯文森:如何在低波动

05-26 股票

                               耶鲁大学首席投资官,著有《不落俗套的成功》

戴维·斯文森可能是你没有听说过的最有名的投资大师,有人称他为机构投资界的沃伦·巴菲特。

戴维·斯文森担任耶鲁大学首席投资官27年,其间他把10亿美元的资产变成239 亿美元,27 年的年化收益率达到13.9%。

有人说,戴维·斯文森是个发明者,也是毁灭者。

戴维·斯文森的耶鲁大学投资模式,也被称为捐赠基金投资模式,是把投资组合分成5-6 个大致相等的部分,分别投资不同的资产类型。

同时它是一个长期投资策略,喜欢范围非常宽广的分散投资,偏好股权投资,而不太强调投资收益较低的资产类型,比如债券或者大宗商品。

业内也称戴维·斯文森在流动性上的立场是革命性的:他不追逐流动性,而且避开流动性,他的理由是流动性会导致收益率降低,如果不追逐流动性的话,这些资产可以投资得更有效率。业内也称其在流动性上的立场是革命性的。

在成为机构投资界的明星之前,戴维·斯文森在华尔街工作,就职于投资界的黄埔军校所罗门兄弟公司。

很多人认为是戴维·斯文森设计出来全世界第一例货币掉期交易。

那是IBM 公司和世界银行之间的交易,事实上这导致了利率掉期以及最终的违约信贷掉期市场的产生,现在有1 万亿美元的资产规模。不要因为这导致了金融危机而记恨于他!

世界级潜能开发专家托尼·罗宾斯曾走进戴维·斯文森在耶鲁大学的办公室,对他做过一次访谈,这位资产配置大师分享了自己总结的能让投资者提高收益率的三种工具,部分内容收录在罗宾斯《钱:7步创造终身收入》这本书中。

以下是罗宾斯和戴维·斯文森的部分对话,文章由“聪明投资者”经中信出版社授权转载,并在文后附上戴维·斯文森的15条经典语录。

罗宾斯:你为美国资产规模最大的机构之一工作,但是你非常关心个人投资者,花了很多时间和精力为个人投资者提供指导,你为什么会这样做?请谈谈你的想法。

戴维·斯文森:我基本上是一个乐观的人,但是一看到个人投资者面对的这个世界,真是一团糟,我很悲观。

个人投资者本来该有一些类型的投资选择,可事实上他们却没有,最根本的原因是公募基金行业以利润为导向。

不要误解我的意思,我信奉市场经济,我相信做生意的目的就是赚取利润,但是在盈利动机和受托责任之间存在着一个基本的冲突,因为服务提供者的利润越高,投资者得到的收益就越低

罗宾斯:有人统计过,1984—1998 年,只有4% 的公募基金管理(规模超过1 亿美元)战胜了先锋标准普尔500 指数基金。

但是这4%的公募基金,每年都不一样。用更简单的话说就是,所有公募基金中有96%的基金没能战胜市场。

戴维·斯文森:那些统计数据只是冰山的一角。现实更加糟糕。

首先,这些统计数据都有幸存者偏差,过去10 年里有好几百个公募基金都关掉了,再也看不到了,因为它们的业绩太差。

还有一个原因表明,基金投资者真正得到的实际业绩,比你所引用的数据更加糟糕,就是我们作为个人投资者,自己的投资行为会有一些错误。

个人投资者倾向于购买那些有良好业绩的基金,他们追逐收益。后来在基金业绩表现糟糕的时候,就会卖出。所以他们最终是高位买入低位卖出。

其实,如果一直买那些过去业绩表现良好的基金,而卖出过去业绩表现糟糕的基金,那么最终得到的业绩肯定低于市场平均水平。

有些因素偶然导致某些基金业绩表现良好,但是将来很可能会反转,过去表现良好的基金接下来的业绩会很糟糕,这叫作均值回归。有涨必有跌,长期看来,都跟市场平均水平差不多。

罗宾斯:投资者能够做些什么来帮助自己的投资做得更好一些?

戴维·斯文森只有三种工具或者三种杠杆,能让投资者增加投资收益率。

第一个工具是资产配置。你在投资组合里持有什么资产,你持有资产占组合总资产的比例是多大。

第二个工具是选择市场时机。就是你去赌哪一种资产类型在短期内市场表现更好。

第三个工具是证券选择。

其中最重要的就是资产配置。资产配置实际上能够解释投资收益率的占比超过100%。

因为你通过预测市场,频繁地买进卖出,增加了交易成本。

这种事情不是免费的,你每一次买进或者卖出都要付给券商佣金,这就减少了整体收益率。

同样你要做证券选择,选股、选择债券等,都要付出很高的成本。

主动管理型基金经理收取更高的管理费,理由是他承诺能够战胜市场,但是我们已经知道了,这是一个虚假的承诺,他们说得很好听,但往往做不到。

你可以采用被动投资方式,购买全市场指数基金,同时持有整个市场的所有股票,而且管理费非常低。

罗宾斯:我们如何建立最有效率的资产配置?

戴维·斯文森:只要是学过经济学的人都听说过这句话:“世界上根本没有免费的午餐。”但是现在投资上有了,哈里·马科维茨,人称现代投资组合理论之父,他说:“分散投资就是免费的午餐。”

因为对于任何一个收益率水平,如果你分散投资的话,承担的风险就更低了;或者对于任何一个风险水平,如果你分散投资,就可以获得更高的收益水平。

所以,分散投资是免费的午餐。分散投资让你的组合更好,要么收益更高,要么风险更低。

罗宾斯:那么你需要的最低分散程度是什么?

戴维·斯文森:有两种水平的分散投资,一种与证券选择相关。如果你决定买指数基金,你就分散到了可能的最大程度,因为你拥有了整个市场所有的股票。

但是从资产配置的角度来看,当我们谈论分散投资的时候,我们谈论的不是投资个股,而是投资不同的资产类型。

有6种资产类型,我觉得非常重要,它们分别是:美国股票、美国国债、美国通货膨胀保值国债、外国发达国家股票、外国新兴市场股票和房地产投资信托基金。

从长期来看,股票投资是投资组合的核心。股票明显比债券风险大。但是如果世界像过去长期运转的那种方式正常运作,股票会产生高得多的收益率。

但今天买进明天卖出股票,未必能胜过债券,这周买进下周卖出也未必,今年买进明年卖出也未必,年年如此,但是,从相当长的时间来看,股票应该会产生更高的收益率。

我的书中有一个稻草人投资组合,70%的资产投资在股权(或者类股权)资产上,30% 投资在固定收益资产上。

首先我会放30%在美国股票上。有一件事真的非常重要,就是我们绝对不应该低估美国经济的复原力。它实在是太强大了,不管那些政治家怎么折腾、怎么破坏,美国经济总是有种强大的基本力量,总是能反弹继续发展。

接下来我会放10% 的资金在新兴市场上,15%放在外国发达国家市场上,15% 放在房地产投资信托基金上。因为你不仅仅赌的是美国经济长期持续增长,还赌全球经济持续增长。

最后30%的固定收益资产的配置,我会都放在美国国债上。一半投资传统债券,另一半投资通货膨胀保值国债。如果你买了传统的国债,后来发生通货膨胀,你最终就会遭受亏损。

罗宾斯:在今天这样的市场上,个人投资者还能赚到钱吗?

戴维·斯文森:这正是买入并持有长期投资策略的美妙之处,这也正是为什么你要分散投资。

我没有那么聪明,不知道市场未来的走势,1995 年后,人们总说“你那么麻烦把投资组合分散,很简单,你只要买标准普尔500 指数基金就行了”。

实际上他们做的事是寻找表现最好的资产类型,结果正好是美国股市。他们说“你这样分散投资做的每一件事都是浪费时间”,但是这只是美国的经验,并不是全世界的唯一经验。

1990 年,如果你是个日本投资者,把所有的资金都投在日本股市上,那么到1999 年,你会亏得很惨,你永远不会获得和市场表现最好的资产类型那么高的收益率。

因为你永远不知道每个资产类型的业绩最终会怎么变化。只有时间过去了,事实出来,你才会知道。

罗宾斯:我知道你最近一直在努力恢复健康。那么下一步你打算做些什么?

戴维·斯文森:大概一年之前,我诊断出来患有癌症。我并没有列遗愿清单,我也不想辞职去周游世界。

我只想继续做好我能做的事情——支持耶鲁大学的发展。管理耶鲁大学的投资组合,我能干多久就干多久。

我想干的事,就是我现在干的事。我喜欢我的工作。

戴维·斯文森经典语录

1,在衡量成绩时,我喜欢的做法是,将过去20年耶鲁模式下获得的资产,与市场平均收益率计算的资产进行比较。

2,我们过去20年为耶鲁财政增加了144亿美元。不管是从增值的角度还是从收益率的角度衡量,过去20年里耶鲁的表现是所有大学中最好的。

3,我们已经讨论过证券选择是个零和游戏,要增持福特公司股票唯一途径,就是找一个想要减持福特股票的人,两方中只有一方能做出正确的证券选择,之后的业绩表现可判输赢,而且赢方赚的钱就等于输方赔的钱。

4,但是交易本身会产生巨大的成本,事实上,当把付给投资经理和对冲基金的费用都算进去的话,这个游戏的成本越来越高。

5,所以,考虑到市场冲击、佣金、规费,这一零和赛局变成了负和游戏。

6,对于长期投资者来说,股权偏好的存在是长期投资获利的重要基础,但是分散投资也很重要。

7,你必须把手中持有的风险资产限制在一个合适的比例水平,并且即使到了最差的市场环境下,你依旧能够承受这些风险资产。

8,总而言之,在资产配置方面,你要创造一个股权导向的多元化投资组合,别太寄望于市场时机选择。

9,证券选择方面,要考虑自身能力与市场有效性,从而决定是采用被动型管理,还是主动型管理。

10,只要人们还记得在大萧条期间,股市崩盘的痛苦经历,人们都会觉得不要持有风险资产。

11,我看过一些当时很受欢迎的文章,有一篇写道,不应该把股票叫做证券(英文是security,也有安全之意),用这么个有安全含义的词太荒谬了,它们应该叫做危券,因为风险实在是太高了。

12,不过,这个看法来的非常不是时候。如果你在1932年6月买一美元小盘股,那么到2006年底,你的收益将会有159000倍之多。

13,就在最好的投资机会来临的时候,人们对股票市场看空的程度却刚好达到顶峰。

14,股灾的教训是,别指望靠市场时机选择赚钱,因为进行市场时机选择往往是感性因素起推动作用。

15,恐惧、贪婪、追涨、失望、杀跌,对比理性行事适度增持有吸引力的资产,而后逆风而行将资产卖出——即使资产业绩良好。

                                           关于罗宾斯与《钱:7步创造终身收入》

罗宾斯曾指导过美国前总统克林顿等诸多名人,为找到个人投资者的投资之道,他采访了50多位世界顶级投资大师,并把他们的经验和思考整合成容易实践的7步投资理财路线图,其中有一部分是学习投资大师,包括罗宾斯和12位大师的对谈。

12位大师包括:股神巴菲特,全球最大对冲基金掌门人雷·达里奥(书里详细介绍了达里奥一直密不公开的全天候投资策略和具体组合建议,可能是本书最有价值的部分)、指数基金教父约翰·博格、全球最大袭击并购投资人卡尔·伊坎、“全球投资之父”约翰·邓普顿等。

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                                                        作者: [美] 托尼·罗宾斯

                                                           出版社: 中信出版社

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相关拓展:耶鲁大学办学历史

1638年,北美康涅狄格成为英国的殖民地。一批来自英国的清教

耶鲁大学(4张)

徒乘坐五月花号飘洋过海来到昆尼皮亚克海湾定居,并使之逐渐发展成为繁荣的纽黑文新港。约翰·达文波特牧师认为教育可以让欧洲文明在美国 生根,遂倡议在这里建立大学。虽然他的计划屡屡遭挫,但其思想却影响了当地的许多人。

因清教派领袖C.马瑟对哈佛大学越来越对不信教者采取宽容态度而深感不满,于是鼓励英国富商E.耶鲁捐款建立这所新校。由于耶鲁不断向这所学校提供捐款,故该校以他的名字命名。学校初期的课程设置注重古典学科,坚持正统的宗教观点。1828年,美国举国上下提出大学课程设置应着重实用学科,而不是古典学科,耶鲁大学 校长J.戴就此发表《耶鲁报告》,为传统课程进行辩护,这个报告 直到南北战争后仍有影响,减缓了美国各大学引进实用文理课程 的进程。1908年,耶鲁大学开始不再要求学生必修古希腊语。在 当时校长A.哈德利的影响下,开始注重专业训练。大学图书馆藏书600万册,是美国最大的图书馆之一。耶鲁大学(Yale University)大学美术馆建于1823 年,收藏广泛,是美国大学中最早设立的美术馆之一。耶鲁大学的 皮波第自然历史博物馆收藏有古生物、考古和人类文化方面的重 要文物。1969年以前,耶鲁只招收男生,此后才男女同校。

1701年,以詹姆士·皮尔庞为首的一批公理会传教士说服康州法院同意成立一所教会学校,使青年“可以学习艺术和科学为教会和国家服务”,10位受托管理学校的牧师从他们藏书不多的图书馆里拿出40本书,作为建校的资本。1701年10月,牧师们推举哈佛大学毕业生亚伯拉罕·皮尔逊为第一任校长,教会学校于是正式成立。但直到第二年3月,学校才有了第一个学生雅各布·海明威。1707年,第一批18名学生被授予学士学位。开始的时候学校没有校舍,学生分散在康州的6个城市学习。1716年,托管人投票一致同意将学校迁至纽黑文。

1718年,英国东印度公司高层官员伊莱休·耶鲁先生向这所教会学校捐赠了9捆总价值562英镑12先令的货物、417本书以及英王乔治一世的肖像和纹章,在当时对襁褓之中的耶鲁简直是雪中送炭。为了感谢耶鲁先生的捐赠,学校正式更名为“耶鲁学院”,它就是今日耶鲁大学的前身。18世纪30年代至80年代,耶鲁在伯克利主教、斯泰尔斯牧师、波特校长等的不懈努力下,逐渐由学院发展为大学。至20世纪初,随着美国教育的迅猛发展,耶鲁大学已经发展到了惊人的规模,在世界的影响力也达到了新的高度。

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